继续实行适度宽松的货币政策-曹凤岐的博客-财新网

解读两会

继续实行适度宽松的货币政策

国家统计局公布2月份的两组经济数据引起了人们的高度关注。

一组数据是CPI同比上涨2.7%， PPI同比上涨5.4%。另一组数据是2月新增贷款7001亿元，虽然比2010年1月人民币贷款增加1.39万亿元减少了近五成，，但两个月新增贷款规模还是超过了2万亿元，与全年计划投放目标7.5万亿相比，已用完26.7%，这对控制全年信贷和货币投放目标造成很大压力。

由于2月份CPI和PPI上涨幅度超出预期，1-2月信贷规模投放偏大。央行可能很快加息的议论逐渐高涨，货币政策退出的预期正在增强。

我认为，我们应当继续实行适度宽松的货币政策，货币政策退出应当慎重。

首先，CPI同比上涨2.7%虽然超出此前市场预期。但从驱动本轮物价上涨的各种因素来分析，年内通胀仍将温和可控，无需过分担忧。从2月份数据来看，造成物价涨幅超预期的主要原因是春节因素的短期扰动，当月CPI构成中的食品价格涨幅由1月的3.70%骤升至6.2%。因此，不能刚一见到2月份CPI涨幅超预期、实际负利率出现，就简单地做出通胀上行加快、加息近在眼前的结论。

目前来看，最能影响我国未来通胀走势的因素主要包括四个方面，即翘尾因素、货币因素、进出口因素和食品价格。首先，翘尾因素下半年将趋于下降。其次，2009年我国经历了创历史的信贷狂飙，创下1996年以来的新高。不过，货币超发并不必然引发物价上涨，因为导致通货膨胀的货币是指能转化为有效购买力的货币，在去年股市、楼市大幅上涨的背景下，能够形成有效购买力的货币最终小于M2统计数据。过剩的流动性不会在短期内转化为通货膨胀，如果能够在这段时滞期内把多余的流动性及时收回，将有效缓解物价上涨压力。再次，进出口形势的快速复苏确实将给物价带来一定的上涨压力，进口方面，压力主要源于国际大宗商品价格上涨带来的输入性通胀。值得注意的是，当前全球经济虽然有所回暖，但仍未回到正常发展水平，除了中国以及少数新兴国家物价回升较快之外，美欧等多数国家的通胀指数并没有明显上升。加上近期美元持续反弹，大宗商品价格继续上涨的动力不足，可见中短期内发生输入性通用的压力并不明显。第四，食品在CPI结构中所占权重最大，因而对CPI影响也最大，但食品价格上涨是可以控制的。农业部官员日前表示，保持粮食总产在1万亿斤以上是我国粮食生产的一个底线，而且现在生猪的饲养规模非常可观，只要能够稳定这个规模，肉价就不会上升，目前反而更担心猪肉价格过分下跌。事实上，随着春节冲击的结束，商务部和农业部公布的农产品价格走势已经逐周回落。

综上所述，年内通胀形势将是可控的，CPI指数也有望保持在温和合理的区间内。

从信贷和货币投放来看，虽然1、2月份信贷投放规模偏大，数据显示，2月份各项货币信贷数据均呈现平稳回落走势。其中，M2增速回落至25.52%，较上月增速放缓了0.46个百分点；M1增速回落至34.99%，较上月回落了3.97个百分点。M1的迅速回落主要是受春节期间企业活期存款下降较多的影响，属季节性因素，并不意味着企业经营活力下降。根据央行公布的数据，当月企业存款减少4092亿元。

今年以来，我国货币当局采取了一系列具有针对性、灵活性的组合措施，其中包括：加大公开市场回笼力度，09年下半年意识到流动性过剩苗头后，央行于7月份重启央票发行，经过一波央票利率上行，央行从10月起在公开市场连续四个月实现净回笼。今年以来央行已分别于1、2月份两次上调存款准备金率，冻结资金6000亿元左右，预计央行可能将再次上调存款准备金率；信贷投放上，央行将2010年全年新增贷款目标定为7.5亿元，并从去年底以来对银行信贷投放节奏进行严格控制。目前来看，上述措施已经取得了较为显著的效果。从2月份的金融数据来看，2月份M2同比增速为25.52%，已从去年11月份的高点连续四个月回落；M1同比增速从1月的高点38.94%回落至34.99%；新增信贷7001亿元，较上月环比下降近50%，考虑到假日因素，新增贷款的回落幅度也非常可观。

我认为，去年的巨量放贷已经对今年的宏观调控产生“倒逼机制”，让调控陷入两难境地。去年的贷款大多流向了中长期基础设施建设项目，如果放贷量收缩过快、刹车过猛，势必产生大量半拉子工程；如果不严格控制放贷量，又势必面临流动性泛滥。这种两难境完全是宏观调控执行层面出问题造成的后果。09年两会设定的全年贷款增量是6万亿，是执行上出问题，适度宽松实际上变成了过度宽松，到年底全年新增贷款就变成9.6万亿。

由此可以看出，2010年两会设定的全年新增贷款7.5万亿、M2增长17%的目标也根本谈不上是紧缩，依然是适度宽松的货币政策。如果要实现全年调控目标，就必须加强对执行的监控，放贷方向也要从去年的基础设施建设项目上调整到中小企业投资项目和民生类项目上。对于下一步控制流动性的举措，我认为央行可以用上调存款准备金率和央行票据的办法来解决。直接加息要慎重。只有当CPI增长到3%的时候加息条件才算充分，而且加息就意味着所有货币政策退出，要慎用，尽量延缓。我认为，加息主要是针对通货膨胀而言的，从目前的情况来看，我认为直接加息的条件还不够成熟，如果通货膨胀CPI指数超过3%到4%，肯定要采取直接加息措施，那时的主要危险是通货膨胀。现在是通货膨胀预期，我们注意管理就可以了。所以我们必须看到目前通货膨胀是不是主要危险，我们只是对通货膨胀进行预期管理，而不是直接地制止通货膨胀。

今年是最复杂的一年，主要体现在四个方面：一个是经济恢复还不是很巩固，另外一个问题是中国面临通货膨胀威胁。三是中国经济再进一步发展必须转变生产方式，调整经济结构，这是今年非常重要的任务。四是国际经济环境并不宽松。在这种经济形势下，我们必须继续实行积极的财政政策和适度宽松的货币政策。当然我们也要高度关注通货膨胀和其他方面经济指标的变化，要管理好通货膨胀的预期。尽管目前经济已经有所好转，但还没有彻底走出困境，所以经济刺激政策不应激烈退出，今年仍然应采取积极的财政政策，财政预算也会更多的去保证民生、社保等问题。在货币政策工具的选择上，包括公开市场操作、提高存款准备金率等在内的数量型工具以及信贷窗口指导到行政手段已经能起到有效调控的作用，加息并非是唯一手段。监管层还应适时地进一步收缩流动性。在工具选择上，虽然目前CPI已高于一年期存款利率，但考虑到保持经济持续复苏动力、防止热钱大规模流入、出口增长前景仍存不确定性等因素，加息并非中短期内的最优选择，可以采取公开市场操作、存款准备金率、信贷窗口指导等数量型工具为主，或辅以小幅度的升值手段来调控货币和信贷。

国务院总理温家宝3月5日在十一届全国人大三次会议上所作的政府工作报告表示要保证经济的连续性和稳定性，将管理通胀预期作为2010年经济工作的重点之一，把今年CPI涨幅控制在3%左右，体现了政府在控制通胀形势上的信心和决心。温家宝总理在今天会见中外记者时，再次强调要处理好经济发展、调整结构和管好通胀预期这三者的关系，他说，“我们必须注意三点：第一，货币政策。货币政策就是要保持货币流动性的合理充裕，要保持利率的合理水平，同时要管好通胀预期，处理好这三个问题是货币政策的精髓。第二，高度重视农业，千方百计使今年农业有一个好收成。农业不仅是整个经济的命脉，而且就今年来讲，关系今年经济的平稳较快发展，关系是否能够管好通胀预期。从这个意义上讲，农业的好坏起着决定性作用。第三，我们必须保持政策的连续性和稳定性，也就是说要继续实行积极的财政政策和适度宽松的货币政策，以巩固来之不易的经济企稳回升的大好形势。如果经济再出现反复的话，那么带来的损失就太大了。但同时，我们要根据形势的变化增强政策的针对性和灵活性，把握好政策的方向、力度和效果。”