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曹凤岐:股票发行体制改革得失辨

就新股发行体制改革的问题,曹凤岐接受了搜狐证券的采访,以下为采访全文。

内容简介

    IPO停发一年多再度开闸,新股发行改革推出不久便遇到了新问题,奥赛康公司因发行价过高、大股东涉嫌套现高达31.8亿元等问题而被暂缓发行。北京大学金融与证券研究中心主任曹凤岐认为,这是券商、上市公司大股东非常支持的条款,实际上会演变成上市公司与老股东的“圈钱”游戏。他强调,在这种情况下,要求拟上市公司发风险公告提示,是根本无用的,建议用询价和限价相结合的办法来解决,监管者应该有所作为,而不是不要干预。

    曹凤岐表示,这次新股发行改革总体上向市场化方向迈进了一步,但是未充分考虑市场的接受度和承受力,涉及的改革措施大多集中在技术层面,对于新股发行体制整体架构和职能配置关注不足。而中国证券市场上投机心态和行为普遍,大户、机构操纵,证监会在管了多年后猛一撒手,肯定是要乱的。

发风险公告抑制新股市盈率率 毫无用处

搜狐证券:IPO停发一年多再度开闸,新股发行改革推出不久就遇到了新问题,奥赛康公司因发行价过高、大股东涉嫌套现高达31.8亿元等问题而被暂缓发行,如何看待这次改革中出现的由老股转让而引发的股东套现行为?

曹凤岐:这里面有上市公司的问题,也有中介机构的问题,还有询价机制的问题。这次新股发行体制改革,想通过存量配售、老股东减持这种办法来遏制新股发行的三高问题,主要是超募的问题。关于存量配售、老股转让,是券商、上市公司大股东非常支持的条款。我在参加证监会的讨论时明确表态,这种做法是有问题的,会演变成上市公司与老股东的“圈钱”游戏,方便老股东套现。监管层虽然想利用这种办法来抑制超募,但是没想到有漏洞,被大股东们利用了,等于让已经获得利益的人再在市场上套现。这些老股东之前就是低价获得,多年来又内部分红,现在看差不多了,肯定会抛售股票。老股东“圈钱”走人后,不会给上市公司带来任何价值增加。

搜狐证券:针对新股发行询价中的违规行为,证监会立即启动了核查工作,不少人质疑,新股发行的市场化改革方向正发生转向,您怎么看?

曹凤岐:在这种情况下,证监会采取了一些措施,我认为是非常必要的,不能任由这些问题继续发酵。市场化不等于不要监管,市场不是万能的,尤其是当中国这个市场还相当不完善时,存在较多不理性因素的情况下,大户、机构操纵,投机心理普遍。所谓的市场化,除了价格要由市场来定,其他的配套环境也必须符合市场化要求,否则就不是真正的市场化。所以,我认为不限制是不可能的。不要怕被人抨击说没有市场化,市场化是个方向,大家都在提注册制,这种情况下实行注册制,非乱不可。

搜狐证券:112日,证监也发布《关于加强新股发行监管的措施》,要求新股拟发行价格对应市盈率高于行业平均市盈率的,应提前三周连续发布风险公告,这一政策会有怎样的效果?

曹凤岐:我觉得,要求拟上市公司发提示公告也是根本无用的。普通中小投资者对什么是市盈率都搞不清楚,而且他们根本在发行市场上买不到股票,机构投资者和专业大户根本不在乎市盈率多高,甚至市盈率越高,发行价越高,对他们的好处越多。因为一级市场和二级市场的差别太大了,一级市场上谁拿到股票,谁就可以大赚一笔。尤其是上市首日爆炒现象并未得到有效遏制,发行市场得到股票的人,通过首日抬高股价,然后抛出。赚得满钵金银,套现而出,而二级市场接盘者,很难逃脱被套的命运。IPO重启首只上市新股纽威股份(603699.SH)在上市两天内,暴涨暴跌,过山车般股价背后折射发行与交易制度仍不合理。在117日首秀当天,纽威股份股价上涨43.49%,盘中最高价至25.42/股,离上交所规定的新股首日上市最高限价25.43/股触手可及。120日,是纽威股份上市后第二个交易日,该股开盘跌近5%,临近中午收盘时跌停,并一直持续到收盘,报收22.81元,跌幅9.98%

一年多没发新股,市场肯定相当饥渴。券商们想多拿承销费,而上市公司更想多拿资金。所以肯定会导致这样的现象,一级市场高价抛出,上市价比发行价还得高出来很多,谁在二级市场上接盘,谁就会被套住。即使刚开始涨上去,过两天肯定会跌回去,因为这么高的市盈率不可能得到支持,企业再高速增长,也不可能有那么高的盈利。“击鼓传花”的游戏里,小投资者是很难从二级市场上赚钱的。

搜狐证券:那现在的局面要如何收拾?应该怎么办?

曹凤岐:在这种情况下,监管者应该有所作为,不是不要干预。我的意见是用询价和限价相结合的办法解决这个问题。得强调一条,新股的市盈率不得高于二级市场同行业的平均市盈率,必须做一个限定。作为临时措施,如果询价超过同行业二级市场市盈率,报证监会说明,证监会给予“窗口指导”,而不是搞什么风险提示。

证券市场是为了方便企业融资,公司需要多少资金,定下市盈率,根据市盈率来发股,实现融资的目标即可,随后可以慢慢继续发。老百姓知道市盈率这么低,肯定会买。二级市场上也有上升空间。现在很多上市公司的心态是,觉得价格太低了不发。企业发行股票的目的是融资,企业可以根据项目融资量,确定发行股数。例如企业通过发行股票拟筹2亿资金,企业所在行业二级市场平均市盈率为20倍,企业可以按20倍市盈率发行股票,发行股数和股票价格就确定下来了。那就是发2000万股,每股10元。这样就会解决高价发行和超募问题。公司不应该存在这种“圈钱”心态,要做的是健全公司治理,增强盈利水平,推进内部控制规范体系建设,进行风险评析,提高信息透明度,而不是过分关注股票价格高低。

问责中介 抓到后速停报价、保荐资格

搜狐证券:您之前提到中介的问题,中介机构带来的问题主要有哪些?

曹凤岐:中国的证券公司收入里承销费是大头,IPO项目对券商来说收入非常可观,之前生意停了一年多,现在终于开张了,券商是肯定有理由来推高发行定价的。

搜狐证券:在其他国家的证券市场里,承销的中介机构是不是也存在这种动力来推高发行价?这个问题要怎么解决?

曹凤岐:在西方国家,社会法制非常健全,上市公司必须进行真实的信息披露。如果披露的不真实,后果非常严重,可能会遭到起诉,中介机构和拟上市公司的声誉就此扫地。

中国的证券市场建设必须落实发行人和中介机构的主体责任,推动各方归位尽责,强化信息披露的真实性、准确性、完整性和及时性,提升发行人信息披露质量,抑制虚假信息、包装上市,全面揭示可能存在的风险和可能影响投资人决策的信息。对于造假机构,应建立投诉、问责和索赔机制,加大处罚力度,通过吊销营业执照、市场禁入等措施加以震慑。证监会应该真正落实这些处罚,抓到后立即停止中介机构的报价资格和保荐资格,这样才能有震慑力。

三到四年内实现IPO核准权的下放

搜狐证券:这次新股发行体制改革酝酿了挺长时间,改革措施刚刚开始起步就遭遇尴尬,您觉得应该怎么评价?

曹凤岐:这次新股发行改革总的来说是向市场化方向迈进了一步,我觉得,虽然出发点是好的,但是未充分考虑市场的接受度和承受力,涉及的改革措施大多集中在技术层面,对于新股发行体制整体架构和职能配置关注不足。中国的证券行业还达不到完全的市场化水平,这个市场还是一个投机心态占主导的非理性市场,包括机构在内的各种投资者都是一种散户的行为特征。同时,中国的证券市场是一个被利益集团控制的市场。加之,IPO停发的时间过长。在这种情况下,证监会突然放开市场,效果肯定是不好的,会出现很多的问题,奥赛康事件的发生也不是偶然。

搜狐证券:此次新股发行制度改革并没有提及证监会和交易所之间的权责划分问题,如果证监会对发行人的考核项注册制方向过渡,交易所的职能是不是应该有所调整?

曹凤岐:证监会的职责应该是监管,而不是审批,必须实现从一票审批权到一票否决权的转变。目前,中国沪深两市的证券交易所实质上是政府机构的延伸,直属于证监会。在现行体制下,如果发审权下放到交易所容易造成证监会“自我监管”的无效性。必须推动交易所改制,强化交易所的自律地位,使其可通过制定适合自身需求的上市和退市规则,行使发审权,对申报资料的齐备性、上市公司信息披露等事项独立行使审核权。交易所改制还必须着力于改善交易所的竞争环境,促使交易所提升服务质量,不断降低成本,改善治理结构,提高市场效率,实现资源优化配置。

搜狐证券:在十八届三中全会的文件里,有关资本市场改革部分明确提出要“推进新股发行的注册制改革”,当前的新股发行规则也主要围绕“注册制”而设计,这次IPO重启遇到的问题,对股票发行注册制的推进带来什么启示?

曹凤岐: 从核准制过渡到注册制是一个制度变迁的过程,不是一蹴而就能够完成的。股票发行注册制的真正推行可能需要3年或更长的时间来准备,注册制必须在成熟的市场里,法律健全、信息披露充分、上市公司和中介机构都比较规范。如果证监会在管了多年后,猛一撒手,肯定是要乱的。

大方向上看,首先要做到监审分开,转变证监会职能,推动交易所改制,企业发行股票和上市首先由证券交易所来审,在证券交易所初审后,再上报证监会审查,证监会对拟发行公司不作价值判断,主要审查是否合规,信息披露是否真实,这样才能逐步从投资价值的实质审核向信息披露的形式审查过渡,推动核准制向注册制过渡。同时,强化信息披露质量,建立追责机制。强化公司治理和内控制度建设。还必须进一步完善发行审核的法律法规,例如,现行《证券法》中我国股票发行实行“核准制”,至少应修改为逐步实行“注册制”。可以在场外交易市场直接实行注册制。具体来看,采取分步走方略,在两年内实现再融资核准权的下放,在三到四年内实现IPO核准权的下放。

 

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总策划:崔嗝嗝  统筹:邢昀

采访:邢昀 

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