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曹凤岐:宏观调控的两难选择

 
曹凤岐:宏观调控的两难选择
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来源《英才》杂志2010年7月号
文/《英才》记者 郑景昕  
 
“加息不加息,退出不退出,都是有利有弊的,我们只能两权相害取其轻。” 
 
 
  “虽是阳光近夕照,壮心不已再攀登。”这是曹凤岐诸多诗词作品中的一句。与大众印象中理性、刻板的经济学家形象不同,曹凤岐在学术研究之外,似乎多了一些感性,也许正是这点感性得以让他用诗词来捕捉世间的变幻。

中国资本市场从无到有的20年来,正可用“波澜壮阔”一词加以概括。作为我国《证券法》和《证券投资基金法》两部有关证券市场重典的起草者之一,曹凤岐对于中国资本市场的发展除了观察者、研究者之外,还是推动者之一。

今年,中国资本市场推出了酝酿多年的“股指期货”,但是许多市场投资者将上半年A股股指走低的原因,归咎于股指期货。无论股指下跌是否与股指期货相关,未来中国经济都将面对诸多挑战和不确定性,为此《英才》采访了北京大学金融与证券研究中心主任曹凤岐。

“不要动不动说股市有泡沫”

《英才》:从前五个月的经济数据上看,中国宏观经济基本面还是不错的,但A股市场的表现似乎与经济基本面出现了明显的背离,这是什么原因? 

曹凤岐:实际上,还不能说中国经济的基本面就非常好。中国经济还处于恢复增长的过程中,加上我们正面临结构调整、转变生产方式。在这个阶段,不确定因素非常多,这造成了宏观调控进入了两难之境。去年的刺激政策要不要退出一直在争论,退出的最重要标志就是要加息,因此,加息的预期一直存在。而加息就意味着紧缩,一紧缩,股市就面临大的问题。 

《英才》:那你对加息怎么看的? 

曹凤岐:加息不加息,退出不退出,都是有利有弊的,我们只能两权相害取其轻。从CPI指标来看,我们2.8%还没超过3%,而且它还有翘尾因素。如果在这种情况下采取加息的做法,它实际上是向市场表明适度宽松的货币政策的完全退出。但是现在国内、国际情况非常不稳定,中国经济还需要继续恢复。 

刺激政策退出以后就是紧缩信贷,而去年9.59万亿银行贷款一大部分都投资在“铁公机”(铁路、公路、机场)上了,它需要再投入。现在如果不让它投入,银行整个不良资产就会出来,刺激政策便会前功尽弃了。所以,现在就完全收回刺激政策对经济来说将是一个遏制,就业也会出现非常大的问题。我们需要认识到,在城市工资上涨缓慢,农民收入很低的情况下,我们还很难通过刺激消费来解决问题。从目前来看,恢复和发展是硬道理。 

《英才》:那你是否同意加息? 

曹凤岐:今年加息肯定得加,但是得看时机,我个人希望下半年再加息,给老百姓缓一缓。利率调整实际上就解决一个通货膨胀的问题,但它会把股市打下去,市场就更没信心了。2007年股市好的时候,央行调节利率、调存款准备金率,第二天股市反而会上涨,为什么?那是因为当时信心爆棚。而现在却不行了,现在如果利率上调,第二天股市毫无疑问会下跌,而且可能还是一发不可收拾的下跌。它意味着经济、金融、信贷全紧缩了,资金量肯定供应不足。我觉得现在不要动不动就说股市有泡沫,如果有那是一级市场有泡沫。

“关键是利率没有市场化”

《英才》:在刚刚结束的中美战略与经济对话中,中方将允许合格境外投资者进入股指期货市场,这是好事吗? 

曹凤岐:总的来看,也许是件好事,国外的资金进来,等于增加了股指期货市场上的资金力量。当然他们可能会从中国市场赚很多钱,但另一方面,我们也可能在这个过程中学会赚他们的钱。目前中国股指期货市场还刚开始,投资者还很不成熟,而国外资金实力雄厚,他们有丰富的投资经验,如果涌进大量国外资金,可能会造成股指期货市场的剧烈波动,会使国内投资者受到较大损失。因此,我们必须慎重些,开始开放时应当限制资金量,根据市场情况把握进入速度和节奏,另外,还需要进一步完善股市期货市场制度、法律和法规。 

《英才》:上世纪90年代推出过,后被叫停的国债期货会成为下一个金融期货品种吗? 

曹凤岐:“327”国债期货的教训非常深,从1995年“暂停”国债期货交易至今已近15年。关键的一条是我们的利率没有市场化,按照固定的利率,实际上没法去做国债期货。当时投资者在“327”国债期货上赌的是财政部会不会提高标的国债的保值贴补利率,由此决定做多还是做空,其实当时的条件还不成熟。 

因此,国债期货会不会推出,关键还是利率有没有完成市场化。国债的收益率都是固定的,怎么做期货呢?因为在这里面“炒”没有任何用处。为什么股指期货可以做呢?那是因为股指是变动的,这就可以做。 

下一个金融期货会不会是国债期货品种呢?未必。可以是其它股指品种(如中证100)、期权、外汇期货等。实际上,我们更多地应该去看商品期货,金融期货是比商品期货更衍生的一个期货。我们现在要把商品期货做好。过去我们都是一些不影响国民经济的小品种(如绿豆等)。现在我们需要把一些战略性的大宗商品(如石油)做好。 

《英才》:我们的钢铁企业每年都会在铁矿石价格谈判上与国外的矿山公司大费口舌,为什么全世界没有铁矿石的期货? 

曹凤岐:这个可能是因为铁矿石市场太垄断了。全世界就几家铁矿石企业寡头,价格控制在他们手里,炒不起来。 

《英才》:鉴于美国次贷的教训,你认为我国金融衍生品的发展应该注意什么? 

曹凤岐:美国是金融创新过度,美国次贷危机的教训是,金融创新不能脱离实体经济,必须在实体经济上才可以创造衍生品;第二个方面是监管。投资银行的杠杆率比商业银行还高,商业银行还有《巴塞尔协议》对资本金的约束,全球缺乏对投资银行、对冲基金的监管。就中国而言,其实还是金融创新不够的问题,在股指期货推出之前,我们没有衍生品,资产证券化也没搞成。

人民币如何国际化

《英才》:次贷危机以来,人民币又选择了与美元挂钩,现在由于美元相对于欧元等货币的强势,人民币似乎已经在升值了,你认为人民币国际化道路该如何走? 

曹凤岐:为了避免人民币在国际货币体系中的被动地位,必须加快人民币的国际化步伐。从贸易上看,中国一方面对亚洲新兴市场保持着逆差,而另一方面对欧美保持着一定的顺差,前者有助于加快人民币输往新兴市场,而后者又能保证人民币作为储备货币的安全性和收益性。我们可以通过双边货币互换,在对外贸易中争取更多使用人民币结算,使人民币从本国向区域结算货币扩展。 

从金融市场上看,中国必须具有成熟的金融市场,这样才有能力为周边国家提供更多以人民币计价的金融产品,我们必须推动人民币计价的亚洲债券市场的发展,为形成人民币的储备货币职能奠定金融市场基础,给国外的人民币持有者创造投资渠道。 

但由于人民币目前还不能自由兑换,所以人民币国际化还有一段路程。等到周边的亚非拉地区都用人民币结算时,我们就主动了。

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