当前应实行稳健的货币政策-曹凤岐的博客-财新网

当前应实行稳健的货币政策

——在第六届中国证券市场年会上的发言

（2010年11月12日）

在11月12日举行的第六届中国证券市场年会上，北京大学金融与证券研究中心主任曹凤岐指出，在货币政策转变的过程中肯定要转向，但是不宜一下子转到紧缩的货币政策。

曹凤岐的发言全文如下：

一、货币政策开始转向

今天给我的题目让我讲宏观调控货币政策与资本市场，题目本身就很大，我讲三点意见，货币政策看来开始转向了。实际上要执行什么样的货币政策，今年是不是执行适度从紧的货币政策，从今年年初就开始争论。股市也因为这些事这些问题实际上一直是走的不稳，为什么？怕加息。实际上我个人认为，从今年年初开始通货膨胀当时就是一个预期，我们提出的方针是做好通货膨胀预期管理。现在应该看到通货膨胀真的来了，昨天公布的数据CPI同比上涨4.4%，超过了人民币预期，PPI同期上涨5.0%，CPI已经上涨4.4%了，还不是通货膨胀吗？而且国家发改委的副主任已经说了，今年原来说CPI控制在3%，现在看来可能会超过3%，但是他比较乐观说不会多很多。从物价来看，确实值得我们注意。第二个昨天公布的数据给我们一个值得关注的问题，十月份新增人民币贷款5788亿元，同比多增2347亿元，今年全年的人民币信贷目标7.5万亿。到9月份我们已经用掉了6.3万亿，也就是说10月份、11月份、12月份我们只有1.2万亿的指标，但是10月份我们一下子用了5788亿，11月份、12月份有6000亿可以增加。现在看来非常之困难，央行采取措施，前天晚上打预防针，提高法定存款准备金率，实际上主要是针对流动性问题。另外当然也是针对物价问题。实际上现在真的货币政策开始转向，涉及到对股市什么影响的问题，这是我讲的第一点意见，货币政策现在要转向了。

二、不宜马上转为紧缩的货币政策

我们究竟实行什么样的货币政策，这是摆在我们面前另外关注的问题。过去是适度宽松的货币政策，有人说今年年初就开始紧缩了，实际不能这么说，去年投的9.59万亿，今年我们再投7.5万亿还不宽松吗？还叫紧缩吗？去年是超常投放，因为经济要增长，今年7.5万亿不能说紧缩。现在应该考虑这些问题，物价和流动性的问题。究竟执行什么样的货币政策呢？两种选择，一个选择从适度宽松的货币政策转为稳健的货币政策，一个选择从适度宽松的货币政策转为适度紧缩或者紧缩的货币政策。我个人认为，从目前来看，不能一下子转变适度紧缩甚至是紧缩的货币政策。我们现在面临国际国内的环境非常严峻，可以这样说，美国实行定量宽松的货币政策，向世界发票子，对我们影响非常大。它造成什么问题？大宗商品价格上涨，如果说我们再提高利息就会有很多热钱吃利差进来。人民币升值速度肯定加快，热钱的进入更很难阻止。人民币升值加快以后我们国内的成本、进出口、就业都会收到一些影响。如果说一下子从适度宽松的货币政策转为紧缩的货币政策，那么对中国经济肯定会受到损害。我主张在货币政策转变的过程中肯定要转向，但是不宜一下子转到紧缩的货币政策。应当实行稳健的货币政策，即中性货币政策。

三、货币政策转向对股市的影响

宏观调控货币转向对股市产生什么样的影响？今天股市大跌，14个月以来跌幅最大。与前天提高法定存款准备金率有没有关系？也许有关系。但是我们的提高法定存款准备率的政策还没执行，16号才执行，而且执行存款准备金率政策大约还有三个月的滞后期，我认为今天的下跌是一个心理下跌而不是一个实质性的下跌，中国的股市与宏观调控肯定有关系，毫无疑问，但是中国股市和宏观调控并不同步，从提高法定存款准备率来看，有的时候我们提高了法定存款准备率第二天股市是上涨的，有的时候是下跌的，从预期来看也是一样。为什么我提出来实行稳健的货币政策，不要太收紧，就是因为收紧了货币政策，股市肯定会受很大影响。最近一段时间股市向好,不能说3000点以上就是泡沫了。实际上我认为真正的市场不在二级市场，而在于一级市场，我们只有发展资本市场，很多资金投入这个市场，这样我们才能改变或对冲流动性充裕问题。如果股市都下来了，大家都不投资了，那企业如何融资？社会上的资金往哪里去？目前的宏观调控对股市还不会产生更深刻的实质影响，但如果继续紧缩肯定会产生很大影响。

四、进一步加强资本市场制度建设

中国必须还要进一步发展多层次资本市场。中国的市场规模还很小，结构还不合理，中国股市有没有问题？肯定问题非常之多，20年来风风雨雨起伏跌荡，据说每个投资者亏损四万元人民币，但是我们的投资者还热情投资，支援改革，支援企业，支援国家建设。我们只有把这个市场发展把结构调整好了，我们才能够给投资者得到实惠得到报酬，这个市场才能发展。中国资本市场股市与宏观调控有关系，但是股市所有的问题都是它自身的问题，中国股市规模不够，结构不合理，在制度上现在有很多缺陷，包括发行制度、交易制度、内部分红制度、退市制度都存在很多问题.有人说20年你最深刻的体会是什么，除了成绩之外，中国的股市最根本的弊端没有形成保护投资者尤其是保护中小投资者的机制，如何发展好股市必须在制度上健全。包括大家对创业板提了很多问题，创业板三高，高发行价、高市盈率、高超募，实际是制度性问题，创业板严格审批而放开发行价格，那肯定是高价，保荐者还对其保荐企业进行直投，价格能往低了做吗？弄高了他可以多得发行费。为什么不能不限制一下高市盈率呢？完全可以询价，没问题，当然现在说询价面要扩大，完全可以给你一个询价范围，从1—30倍，超过30倍就得查一下凭什么30倍？现在80倍，凭什么80倍？什么叫80倍？老百姓不懂，80年回本！我们整个股市要保护投资者才行。

再比如说交易，交易头一天为什么不按发行价涨跌30%停牌？还有内部分红。现在很多公司董事会决定，今年不分红。又盈利，又不分红，你凭什么？德国股票市场不怎么发展，大家都买股票，内部分红每年拿到投资的5%以上。这个我们在制度上都没有做，不管多少股价，10股派一块钱，如一股30元，那就是300块钱分一块钱，你看看存银行还是投入股市？而且不管分分多少红利，都要扣缴红利税，这是保护投资者吗？当然还有退市制度等等问题。

我只所以对中国资本市场有信心，就在于我们的市场肯定要发展，而且发展多层次的资本市场，不仅主板还有创业板，可能三板，要发展债券市场，发展衍生品市场。第二，我们加强制度建设，使这个市场成为一个规范的市场，这个市场就会发挥更大的作用，也就是说大家所说的我们才能够从一个经济大国变成一个资本强国，发挥资本和资本市场的作用。

我就说这些，谢谢大家！

主持人姚振山：谢谢曹教授，您表达的观点确实很多普通老百姓包括我们的中小投资者都非常关心的问题，现在市场走到这个地步，也有很多人提出来问题，它到底在目前来看是不是一个健康的市场？这个问题您也研究了多年，到今天您又怎么看这个同样的问题？

曹凤岐：总体来说中国资本市场经过两个阶段，在《证券法》出台之前我们是在发展中规范阶段，那时候我们边发展边规范，没有什么规则。从《证券法》一系列法律出台之后我们在规范中发展，总体来说资本市场正在走向规范。总体上来说，目前发展到现在虽然存在很多问题，但这个市场还是在规范中发展的。

主持人姚振山：您个人是满意的？

曹凤岐：我对中国资本市场的发展也不很满意，但是20年总结的时候，一上来就说这个市场内部交易、证券欺诈，都这么去看的话，这个市场有什么意思，那就关掉算了！首先看到到成绩，也承认存在问题。可以说成绩是有的，问题是不少的，前途是光明的，道路是曲折的。